雪津啤酒的案例分析(上)

如果你不是来自福建或者江西，恐怕雪津啤酒你听都没听过。我也是今天才无意中得知的。在06年第4期的《财经》杂志上看到一篇雪津啤酒的报道才知道这个品牌的。它是福建省三大啤酒品牌之一，业务范围仅局限在福建和邻近的江西省。在中国啤酒业界产销量排第8位。《财经》杂志上的报道引起了我的兴趣。下面我就这个企业作一个简要的案例分析。

事情是这样的：06年1月，全球第一大啤酒制造商——比利时英博啤酒集团（InBev）以58.86亿元人民币现金收购福建雪津啤酒有限公司全部股份，成为迄今为止中国啤酒业数额最大的一宗收购案。

为了理解这个58.86亿元是个什么样的概念，我们把此次收购和之前的最大收购案做对比。之前的纪录为美国Anheuser-Busch Limited公司收购哈啤100%的股份，收购价为6.94亿美元（约合57亿元人民币）。

雪津啤酒

哈啤

年产量（04年数据）

72（万千升）

约为前者两倍，具体数据待查

业界排名

8

4

净资产

6.18（亿元）

约为前者两倍，具体数据待查

收购价

58.86（亿元）

约57亿元

收购时间

2006.01

2004.07

通过上表，我们发现，雪津啤酒的年产量只有哈啤的一半，净资产也只有哈啤的一半，但卖出的价格竟然比哈啤还要高？！原因何在？

《财经》杂志的记者也提出了这样的问题，但是他（们）没有作更具体的分析，而是很含糊地讨论很多问题，更多地是把事情的来龙去脉说清楚，罗列很多数据以及相关人士的各种观点。记者写报道当然是这样写的，无可厚非。你不可能奢望他讲清楚每一个问题。而这个案例中，可以讨论的问题确实很多，比如产权改革、啤酒业的竞争、国际收购等等，但既然是分析问题，你不可能含糊地去讨论所有的问题，你只能一个问题一个问题的去讨论，也就是你只能选择一个视角去分析这个问题，分析清楚一个问题比混杂讨论所有问题要好得多。我这里选择的仅仅是价格视角，也就是为什么收购价格会这么高？这是一个新古典经济学含义的题目。其他的可以讨论的问题我暂时不关心。

说到这里，我想起了杨晓维老师上课跟我们说的，优秀论文要看，但杂志也要看，你更有可能从杂志中发现问题，并作为经济学的命题加以分析。我也想起了袁强老师说的，宁肯想得简单一些，也要把问题想明白些。我从杂志中发现了一个很好的问题，并提炼出经济学命题来，然后我选择的视角也很简单，即价格决定问题。但我也不在乎它是个简单的问题。我认为只要分析清楚就好了。因为价格理论，大家都知道，但真正能把它说清楚的又有几个人呢。

让我们先来了解一下雪津啤酒到底是一个什么样的企业，以及该企业为什么要转让全部股份？

1986年，福建莆田雪津啤酒厂成立，当时为国有独资。2002年2月，整体改制后，易名为福建雪津啤酒有限公司，其中国有股占38.11%，非国有股占61.89%，在非国有股中，职工控股20.15%，管理层控股18.6%，关联企业控股23.14%。

雪津啤酒的产销量全国第八，市场份额为福建45%和江西18%。在福建省内，基本上是雪津、惠泉、银城三分天下。后惠泉被燕京啤酒收购，银城被青岛啤酒收购。在啤酒业走向寡头竞争的前提下，雪津选择了出售股份，最初的打算是出售38.11％的国有股，但考虑到将私有股份捆绑销售会带来更大的激励，决定全部卖出股份。

现在的问题是雪津啤酒到底值多少钱？企业愿意卖出全部股份的底价是多少？

我们根据华润（曾参与此收购案）对目前国内啤酒行业收购的基本价格判断作一些分析。按照华润的价格判断标准，一百升的市价约为70元-100元RMB，雪津的年产量为72万千升，因此基本市价为7.2亿元RMB，再综合品牌价值、市场份额等因素，加上一定的溢价，就形成了市场交易价格。但这个溢价到底是多少？华润没有给出具体的分析方法。仅根据随后华润收购福建泉州清源啤酒案做粗略推测。

在收购雪津失败后，华润以890万美元收购福建清源啤酒85%的股份。该厂产能约为12万千升每年。可据此推测华润对雪津的大致定价。（呵呵，此产能数据好象是收购之后的，所以无法派上用场）。只能先作粗略的猜测，根据雪津的品牌名气和市场份额，可以说它的溢价不会超过10亿元 RMB。也就最后的交易价格不会超过20亿元。但最后的收购价却是58.86亿元。英博何以愿意以如此的高价来进行收购呢。

前面是从供给方进行分析。资料还是略显不足。下面从需求方进行分析。先写到这，好晚了，还要看点东西才能继续下去。

（编辑 小Ｑ）

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